事件:
   
7月31日,公司发布2019年中报,上半年实现营业收入51.6亿元,同比+18%,实现归母净利润5.57亿元,同比+70%;实现经营活动现金流3.34亿元,同比+59%。二季度单季度实现净利润3.37亿元,环比增长1.17亿元。
   
点评:
   
上半年,丙烯酸盈利好于市场预期,PDH价差收窄。
   
2019年上半年,丙烯酸盈利情况好于市场预期。丙烯酸平均价差同比+698元/吨,环比+89元/吨;丁酯和酸平均价差同比+108元/吨,环比-15元/吨;丙烯酸平均价格环比-928元/吨,丙烯酸丁酯价格环比-1140元/吨。公司丙烯酸及酯板块表现亮眼,子公司平湖石化实现净利2.2亿元,同比+1.7亿元。SAP板块首次实现盈利,上半年卫星科技实现净利0.05亿元,同比+0.3亿元。
   
但上半年PDH价差有所收窄。PDH平均价差同比-673元/吨,环比-546元/吨;丙烷到聚丙烯平均价差同比-252元/吨,环比-141元/吨,丙烯平均价格环比-1422元/吨,聚丙烯价格环比-1003元/吨。此外PDH一期和聚丙烯装置在1月份进行了年度检修,PDH二期开车,对业绩有所影响。子公司卫星能源实现净利润1.4亿元,同比-0.5亿元。
   
展望2019Q3,PDH价差显著恢复,但丙烯酸及酯价差收窄。预计C3板块整体保持稳健。公司在C3上稳步扩张,45万吨PDH二期项目和15万吨聚丙烯二期项目已于2019年上半年投产,6万吨SAP三期已经处于调试阶段,36万吨丙烯酸及36万吨丙烯酸酯一阶段项目进入建设阶段。未来,公司将拥有从90万吨PDH到45万吨聚丙烯、81万吨丙烯酸和84万吨丙烯酸酯、15万吨SAP、22万吨双氧水的完整C3全产业链,在C3板块成本和竞争力具有显著优势。
   
C2历史性机遇的先驱者,项目回报高值得期待。
   
我们认为乙烷裂解制乙烯项目是公司未来3年最大的看点,卫星石化有望通过该项目实现在大型石化装置方面的弯道超车。尽管国内的烯烃行业面临一轮巨大的产能周期,但具有显著成本优势的乙烷裂解路径生存能力强,项目回报率有保证。目前项目有序推进,完成年产135万吨PE、219万吨EOE、26万吨丙烯腈联合生产装置的备案,项目再融资也正式启动。
   
维持盈利预测,维持“买入”评级。我们维持公司2019-2021年EPS为1.29元和1.46元和3.47元,当前股价对应PE为11/10/4倍。按照行业平均2.3倍PB,下调目标价至18.9元,维持“买入”评级。